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11 不要错过良机（第1页）

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11不要错过良机

我们的首次杠杆收购交易就是我们理想的那种类型：规模巨大，情况复杂，既富有挑战性，又有可能带来优厚收益。这种棘手的情况需要一个传统智慧无法解决的独创方案。因为我们基金的规模不是业界最大的，我们的业绩也不是最好的，所以我们需要寻找最难解决的问题作为目标，并且这样的问题，必须只有我们才能提供推进的方法。USX始于美国钢铁公司。美国钢铁公司于1901年由约翰·皮尔庞特·摩根创建，当时他从安德鲁·卡内基及其合伙人亨利·克莱·弗里克等人手中购买了卡内基钢铁公司，创下当时历史上最大的杠杆收购纪录。到1987年，距离美国钢铁公司成为美国标志性企业品牌已有75年。由于钢铁生产很容易受到大宗商品价格急剧上涨或下跌及客户需求波动的影响，所以美国钢铁公司采取了多元化发展策略，在能源行业进行投资，收购了马拉松石油公司，并将其更名为USX。但USX的棘手问题层出不穷，特别是劳工罢工使其工厂几乎陷入瘫痪。与此同时，一名类似哈罗德·西蒙斯的企业狙击手卡尔·伊坎大量买入公司股票，其所持份额足以抢夺投票代理权或进行恶意收购竞价。他要求公司做出改变来提振股价，而公司的管理层宁愿付钱给他，也不愿意让他如愿以偿。为了筹集应对绿票讹诈所需的资金，USX计划剥离部分运输业务（即用来运输原材料和成品钢铁的铁路和驳船），组建一家独立的公司。这也就是我们准备收购的这一部分。

在黑石创立之初，我和彼得就达成了一致意见：公司永远不会进行恶意交易。我们认为，企业是由值得尊重的人组成的。作为收购方，如果一味地大幅削减成本，不断从企业抽取资金，直到企业破产，那么你会伤害到员工、他们的家庭和所在的社区。你的声誉也会受损，体面的投资者会对你嗤之以鼻，并避之不及。但是如果你投入资金以改善所收购的公司，那么公司的日益强大不仅会使员工受益，也会让你的声誉得到提升，这些将会给你带来更高的长期回报。我们把这一理念称为“恶意环境中的友好交易”，还把这句话放在了《华尔街日报》的广告中。现在，USX要测试我们的理念了。

如果卡尔·伊坎没有出现，USX也就不会设法出售其运输系统。这一运输网络对USX至关重要，它包括北美五大湖的货轮、到美国南方的驳船，还有遍布美国的铁路，正是依靠这一系统，铁矿石、煤炭和焦炭才能被源源不断地运到USX的工厂，成品钢产品也得以运送给客户。USX希望从运输业务的剥离中获得资金，却又担心失去该业务的控制权。

在我们看来，这一运输系统是非常不错的资产，不过是由于钢铁工人罢工，铁路和驳船出现闲置，运输业务的收入为零，一时处于艰难的境地罢了。我们认为，罢工问题最终会得到解决，火车和航运仍将重新获得巨额利润。如果USX信任我们，知道我们会尊重他们的诉求，这笔对双方都有好处的交易就更容易达成。因此，建立信任将是交易谈判的关键所在。

这笔交易的信息是刚刚加入黑石担任副董事长的罗杰·阿特曼带给我们的。他曾在雷曼兄弟担任投行业务联席主管，后来担任卡特总统领导下的美国财政部助理部长（后来，他离开了黑石，在克林顿总统政府时期，担任财政部副部长）。我、彼得和罗杰一同前往位于匹兹堡的USX总部。我们此行的主要目的是让USX公司的高层相信我们可以成为优秀的合作伙伴，我们不是卡尔·伊坎，我们是友好的买家。当然，口说无凭，我们还需要通过交易的条款证明我们值得信赖。

我们提议建立合作伙伴关系，我们将收购51%的运输业务，而USX将保留其余49%。出售运输公司超过50%的权益，USX便无须对企业的债务负责，这样会大大提高其资产负债表的健康状况，提升公司股票价值。但他们要求我们向其保证，他们仍然可以保留对这一基础运输网络的控制权。于是我们提议成立一个五人董事会，双方各出两名董事，外加一名双方一致同意的仲裁员。仲裁员将出席所有董事会会议，也可以在投票出现平局时投出关键一票。最后，USX对我们的报价也表示满意：6.5亿美元。

现在我们必须得筹钱了。虽然我们已经筹集了8.5亿美元的资金，但我们的目的是使用这笔资金尽可能多地进行交易。我们在每笔交易中动用的自有资金越少，我们可以承担的交易就越多——而剩余所需资金可以从银行借款。我们可以用8.5亿美元购买价值8.5亿美元的资产，不承担任何债务，也可以把这笔钱作为10%的首付，购买总价值85亿美元的资产，其余资金来自借款。只要我们的借款是审慎负责的，第二种做法就有可能大大提升投资的回报率。而且，从安全的角度考虑，我们也需要进行多元化投资。

我给当时为杠杆收购提供资金的银行打电话，但是他们的回复大同小异：“我们不喜欢钢铁行业。我们不喜欢罢工。每个钢铁企业都逃不过破产的命运。钢铁企业没有成功的希望。所以，我们不会给钢铁行业的杠杆收购提供贷款。”而我告诉他们：“你们错了。”我们深入分析了这个机会，钢铁是一种大宗商品，容易受到投入成本、铁矿石价格、煤炭价格、镍价格以及市场供需变化的影响。相比之下，钢材的运输价格是以成交量为基础的，而且州际商务委员会设定了运费标准。向运送的每一吨钢材提供固定的报酬。一旦钢铁行业开始复苏，即使价格较低，运输业也会反弹。“不行。”这些银行纷纷表示，“反正都是钢铁企业。”他们仍然无法理解钢铁行业与钢铁运输业两者之间的差异。

不仅是钢铁行业本身和罢工事件给银行亮起了危险信号，我们经验匮乏这一点也让银行退避三舍。只有两家银行表现出了微弱的兴趣：摩根大通和美国化学银行。我想和摩根大通合作——这是美国最负盛名的商业银行，与它的合作可以提升我们的地位，有利于打造黑石的品牌。此外，摩根大通的创始人是约翰·皮尔庞特·摩根，因此这家银行是精通钢铁行业的，他们从钢铁业务中也是赚得盆满钵盈。因此，当他们有做这笔交易的意愿时，我感到极为兴奋。但当我听到他们想要收取异乎寻常的高利率，并且不会拿出自有资金来承销时，我又大失所望。当银行向公司发放贷款时，他们通常也会从其他银行借款，以此来筹集资金。但他们也提供承销，承诺如果投资者没有购买全部证券，银行则会购入剩余证券。如果银行拒绝承销自己客户的证券，那么这种优柔的态度通常表明银行对客户的交易缺乏信心。

我拒绝接受他们的这一想法。他们表示，有摩根大通参与的交易与由摩根大通承销的交易，两者效果是一样的。我问：“既然这样，为什么不直接承销呢？这能确保我们拿到钱。”银行让我们不必担心：“我们可是摩根大通啊。”但是他们的解释并不成立。显然，银行对一些问题有所顾虑，却没有直接告诉我们。我又进一步追问，这时他们说：“那就别跟我们合作了，反正对我们来说怎样都无所谓。摩根大通从不改变自己的做法。我们就是这样做生意的。”

我不想跟化学银行合作，它不是我心目中的知名银行合作伙伴。这家银行被戏称为“哗噱银行”，是美国第六大或第七大银行，一直在全力拼搏，却从没有功成名就。但既然摩根大通如此冥顽不灵和居高临下，我也就别无选择。和我们一样，化学银行从未做过杠杆收购，但它同样想要完成一次这样的交易。事实上，这家银行与摩根大通完全相反，这里的人充满热情和创业精神，秉持开放的态度，善于协作。在我们的第一次会议上，化学银行的首席执行官沃特·希普利、企业贷款负责人比尔·哈里森和与我年龄相仿的投资银行家吉米·李接待了我。他们研究了我们的提案，考察了我们的需求，制订了一个很好的组合方案——随着劳工罢工的结束和运输业务的复苏，他们计划收取的利率也会下降。这一做法合情合理。因为，对贷方而言，公司的业务变得越健康，风险越小，这样一来我们需要支付的利率便会随之发生变化。他们还承诺自己承销整笔交易。“我们来承销，用我们自己的钱。”他们说。

显然，这是一个理想的结果，但在去见彼得时，我仍然五味杂陈。一方面，我很喜欢化学银行的团队，我喜欢他们的创造力和活力。他们也承诺提供整笔交易的承销，这意味着我们签字的那一刻就能拿到所需的全部资金，可谓万无一失。另一方面，我对摩根大通仍不死心，又给了他们一次机会，让他们参考化学银行的方案出价，但他们还是拒绝变通。于是，我死心塌地回到了希普利、哈里森和李身边，跟这三位被大家叫作“哗噱熊”的银行家达成合作。

我们把运输部门从USX集团剥离出来，成立了运输之星公司。黑石投入了1340万美元的股权，USX提供了1.25亿美元的供应商融资，为我们提供资金，让我们买下运输部门。化学银行提供了剩余所需资金。事实证明，这项交易非同凡响。正如我们预测的那样，钢铁市场实现了复苏，运输业务重整旗鼓，我们在运输之星的投资改善了现金流。在两年的时间内，我们的投资回报几乎接近我们股权的4倍。2003年，我们把最后一部分企业股权出售了。我们的总投资回报金额是投资金额的26倍，年回报率高达130%。

在接下来的15年里，我们所有的交易几乎都通过化学银行融资。双方的业务实现了共同发展。往昔的“哗噱银行”吞并了汉华实业银行、第一银行、大通曼哈顿银行，最终收购了摩根大通，并沿用了后者的名字。沃特·希普利担任大通曼哈顿银行的首席执行官，比尔·哈里森担任摩根大通的首席执行官，吉米·李担任投行业务主管，他们成了我在商界最好的朋友。我们合作多年，从来没有赔过一分钱。我和彼得都很高兴，这三位“哗噱熊”也很高兴。我们旗开得胜，开局良好，现在只需要乘胜追击。

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1988年春，我在报纸上看到，第一波士顿的明星银行家之一拉里·芬克从银行离职了。拉里在只有二十几岁的时候，就跟其他几个交易员一起设计了抵押贷款证券化的方法，把抵押贷款打包成为证券，进行类似股票和债券的交易。抵押贷款是全球第二大资产类别，规模仅次于美国国债。抵押贷款支持证券市场快速增长，而第一波士顿的拉里和所罗门兄弟的卢·拉涅利控制了90%左右的市场。拉里取得了巨大成功，加入了公司的管理委员会，进入最终担任首席执行官的职业上升通道，那时，他刚刚35岁。我通过我们共同的朋友布鲁斯·瓦瑟斯坦认识了他，拉里给我的印象是：直言不讳，头脑聪明，精力充沛。

在我听到拉里离职的消息后不久，我们接到了拉尔夫·施洛斯坦的电话。拉尔夫之前在雷曼兄弟主管抵押贷款业务，但这一业务体量很小。他告诉我们，他要和拉里一起创业了，问能不能来拜访一下我们。第二天，他们坐在了我们的会议室里。拉里看上去十分震惊。

“发生了什么事让你决定离职？”我说，“你可是个天才啊。”

他告诉我说，两年前，他下注利率会上扬，并根据这一预期开展投资。利率却出现下降。因此，抵押贷款持有人偿还了贷款，希望以较低的利率进行再融资，而这会影响拉里的投资收益。他对自己的下注进行了充分的对冲，即使利率下降（而不是上扬），也能确保投资万无一失。但负责操控拉里计算机模型的后台办公室人员犯了一个错误，对冲出错了。拉里根据错误的数字进行了计算。他的部门一个季度损失了1亿美元。这不是他的错，他不控制后台办公室。但他承担了责任，选择了离开。

我简直不敢相信。拉里是第一波士顿赚钱最多的人。“你现在想做什么？”我问道。他告诉我，他已经做腻了证券打包和交易业务。他为抵押贷款证券市场的创建做了太多事情，现在他想在这个市场做投资。没有人比拉里更了解这个市场了。

“听起来不错，”我说，“给我们提交一份商业计划书吧。写出你需要的。”

几天后，拉里和拉尔夫回到了黑石。

他们的商业计划书列举了他们想要买卖的资产清单、他们需要的人才以及他们可以赚取的利润。他们想要500万美元，作为启动资金。

“仅此而已？”我问道。

“仅此而已。我想要从第一波士顿抵押贷款部门挖来5个人，我需要付钱给他们。我自己可以不拿一分钱。”他的物质回报来自他在新业务中的股份。

黑石集团当时并没有任何闲置现金，更不用说几百万美元了。我们的收购基金旨在代表投资者对收购交易进行出资，而不是对新业务进行投资。但是第一条新业务线就这样出现在我们面前，这也符合我们所有的预期：一个绝佳机遇，完美的时间节点，巨大的相关资产类别，全球数一数二的经理人。我们已经做好准备，迎接未知的惊喜，而现在惊喜就在眼前。如果错失这个机遇，就太愚蠢了。我和彼得决定个人分别出资250万美元，在黑石单独成立基金，为拉里的新公司提供资金。新公司的名字是黑石金融管理公司，我们将拥有这家公司一半的股权，拉里和他的经理团队拥有另一半股权。

在拉里和他的团队加入后不久，我们决定将我们咨询业务的20%的股权出售给日兴证券，价格为1亿美元。这个价格意味着，我们咨询子公司的估值为5亿美元，虽然当时公司的收入仅为1200万美元。日兴证券已成为我们为日本公司提供并购交易服务的合作伙伴，并投资了我们的第一只基金。双方互相信任，关系密切融洽。我们可以在7年的时间内归还他们的资本。与此同时，这笔资金将帮助我们更快地雇到顶级人才进而完善我们的组织。随着黑石的不断发展，这一交易验证了我们的理念，也增强了我们的实力。

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1991年，我们第一只私募股权基金的大部分资金已经用于投资，公司正在努力筹集第二只基金。此时，美国经济强劲增长的势头已经终止，一场来势凶猛的经济衰退正在蔓延，惊慌失措的监管机构开始严厉打击保险公司，限制此类公司投资股票的能力，而保险公司恰恰是我们第一只基金的核心投资者。保诚的首席投资官加内特·基思在我们的第一只基金里投资了1亿美元。他给我们打来电话，表示尽管他非常想继续合作，但监管规则的变化意味着他不能再与我们一起投资了。他说公司也许可以投资100万美元以示支持。我告诉他此事不可勉强，以避免保诚受到惩罚。

我们必须找到新的资金来源。我们的第一个目标是中东。我和同事肯恩·惠特尼一起出发。肯恩是黑石的财务主管，也负责投资者关系管理。我们在伦敦待了一天，当我们冲出酒店、去赶转机航班的时候，碰到了竞争对手福斯特曼·利特尔的创始人泰迪·福斯特曼。他和自己美丽的女伴都披着羊绒毛衫，正要去温布尔登观看网球锦标赛。在车上，我告诉肯恩，如果可以选择，我也绝对不愿意跟泰迪交换行程。我只想继续工作，把公司发展得更加强大。

我们在中东的大多数会议以失败而告终。6月底和7月初是最不适合去中东的时间。在科威特，我们冒着近49度的高温，乘坐没有空调的出租车去开会，全身大汗淋漓，好像刚从水里捞出来一样。在夏天的时候，职位高的人都聪明地选择了度假，而接待我们的初级员工根本无法理解我们的业务。在一次会议上，我们已经煞费苦心地推介了一个小时，这时候，一位年轻的科威特人问：“投资你们基金跟购买美国国债有什么区别？”这着实令人哭笑不得。即便如此，我们还是拿到了一些规模较小的投资承诺。几个月前，科威特刚刚从海湾战争中解放出来，建筑物中的弹孔仍然清晰可见。

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